【儀表網(wǎng) 企業(yè)動(dòng)態(tài)】9月11日晚間，處于退市風(fēng)險(xiǎn)警示狀態(tài)的*ST禾信(688622)正式披露發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易重組草案摘要，公司擬跨界布局量子科技賽道，斥資3.82億元收購(gòu)上海量羲技術(shù)有限公司(下稱“量羲技術(shù)”)56%股權(quán)，同時(shí)計(jì)劃非公開發(fā)行股票募集配套資金不超過1.5億元，用于本次交易相關(guān)支出及標(biāo)的公司業(yè)務(wù)發(fā)展，此次重組也是公司立足精密檢測(cè)儀器主業(yè)、切入前沿量子科技領(lǐng)域的重要資本運(yùn)作嘗試。
 

　　本次交易采用“股份+現(xiàn)金”的組合支付方式，交易對(duì)手方分為兩名主體，支付結(jié)構(gòu)差異化特征顯著。其中，收購(gòu)實(shí)控人吳明所持量羲技術(shù)36%股權(quán)，全部以上市公司股份作為支付對(duì)價(jià)，對(duì)應(yīng)交易金額2.46億元；收購(gòu)上海堰島持有的20%股權(quán)，則采用純現(xiàn)金支付模式，交易對(duì)價(jià)1.36億元。根據(jù)本次重組定價(jià)規(guī)則，上市公司股票發(fā)行價(jià)格確定為17.60元/股，合計(jì)發(fā)行股份數(shù)量1395萬(wàn)股，本次發(fā)行股份占發(fā)行后公司總股本的比例為16.53%，發(fā)行后公司股本結(jié)構(gòu)將發(fā)生明顯變化。同時(shí)，交易約定吳明在交易完成后將繼續(xù)擔(dān)任量羲技術(shù)總經(jīng)理，且承諾不謀求上市公司實(shí)際控制權(quán)，以此保障標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定。
 

　　本次收購(gòu)最受市場(chǎng)爭(zhēng)議的核心焦點(diǎn)在于超高估值溢價(jià)。據(jù)交易披露的評(píng)估數(shù)據(jù)顯示，截至評(píng)估基準(zhǔn)日，量羲技術(shù)賬面凈資產(chǎn)僅為8135.57萬(wàn)元，資產(chǎn)基本面規(guī)模相對(duì)有限。而評(píng)估機(jī)構(gòu)采用收益法對(duì)標(biāo)的公司整體價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，最終得出整體估值高達(dá)6.87億元，相較賬面凈資產(chǎn)增值6.06億元，增值率達(dá)到744.44%，溢價(jià)幅度處于極高水平。
 

　　收益法評(píng)估高度依賴未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、行業(yè)政策、市場(chǎng)需求、產(chǎn)能釋放等核心假設(shè)條件，相較于資產(chǎn)基礎(chǔ)法更側(cè)重企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)性，但也存在極強(qiáng)的不確定性。當(dāng)前超導(dǎo)量子計(jì)算屬于前沿新興賽道，行業(yè)技術(shù)迭代快、商業(yè)化落地節(jié)奏不確定、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局尚未穩(wěn)定，一旦未來(lái)行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期、技術(shù)路線發(fā)生變更，或是標(biāo)的公司市場(chǎng)拓展、成本控制、研發(fā)進(jìn)度未達(dá)評(píng)估假設(shè)，將直接導(dǎo)致標(biāo)的資產(chǎn)公允價(jià)值縮水，本次高估值定價(jià)的合理性將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
 

　　超高溢價(jià)收購(gòu)直接催生了巨額商譽(yù)隱患。經(jīng)上市公司測(cè)算，本次交易完成后，公司備考合并報(bào)表將新增商譽(yù)2.25億元。從財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)占比來(lái)看，該筆商譽(yù)規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)凸顯：占備考合并總資產(chǎn)比例達(dá)17.54%，占備考?xì)w屬于母公司股東凈資產(chǎn)比例高達(dá)47.44%，接近半數(shù)凈資產(chǎn)規(guī)模。根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，商譽(yù)無(wú)需逐年攤銷，但必須在每年年末進(jìn)行減值測(cè)試，不存在折舊緩沖空間。
 

　　這意味著未來(lái)若量羲技術(shù)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)乏力、核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)弱化、市場(chǎng)份額下滑，上市公司需一次性計(jì)提大額商譽(yù)減值準(zhǔn)備，直接沖減當(dāng)期凈利潤(rùn)。對(duì)于目前已被實(shí)施*ST退市風(fēng)險(xiǎn)警示、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)承壓的禾信儀器而言，大額商譽(yù)減值或?qū)⒅苯訉?dǎo)致公司年度業(yè)績(jī)巨虧，進(jìn)一步加劇公司退市風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和資本市場(chǎng)估值形成致命沖擊。
 

　　為對(duì)沖高估值風(fēng)險(xiǎn)，交易對(duì)方實(shí)控人吳明出具了為期三年的業(yè)績(jī)承諾，若2025年順利完成資產(chǎn)交割，業(yè)績(jī)承諾期為2025年至2027年。具體承諾指標(biāo)為：量羲技術(shù)各年度凈利潤(rùn)分別不低于3500萬(wàn)元、5000萬(wàn)元、6500萬(wàn)元，三年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于1.5億元。從數(shù)值來(lái)看，承諾業(yè)績(jī)?cè)鏊倭裂?、成長(zhǎng)性突出，看似能夠匹配本次超高估值，但業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的約束條款存在明顯寬松漏洞，兜底效力大幅弱化。
 

　　根據(jù)交易協(xié)議約定，本次業(yè)績(jī)補(bǔ)償設(shè)置了雙重寬松豁免條款。其一，累計(jì)業(yè)績(jī)豁免：只要三年累計(jì)凈利潤(rùn)達(dá)標(biāo)九成(即1.35億元)，上市公司即可豁免交易對(duì)方全部累計(jì)補(bǔ)償義務(wù)，無(wú)需對(duì)差額部分進(jìn)行追償；其二，單期業(yè)績(jī)豁免：任意單年度標(biāo)的公司凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元，即可免除當(dāng)期業(yè)績(jī)補(bǔ)償責(zé)任。相較于市場(chǎng)主流的嚴(yán)格業(yè)績(jī)對(duì)賭條款，本次條款大幅降低了交易對(duì)方的履約壓力。
 

　　除此之外，本次業(yè)績(jī)補(bǔ)償還存在執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。即便后續(xù)觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)，若承諾人吳明出現(xiàn)資金鏈緊張、資產(chǎn)凍結(jié)、債務(wù)糾紛等問題，大概率會(huì)出現(xiàn)無(wú)法及時(shí)履約、足額補(bǔ)償?shù)那闆r，上市公司或?qū)⒚媾R補(bǔ)償資金無(wú)法收回、損失無(wú)人兜底的尷尬局面，高估值收購(gòu)的潛在損失最終將由上市公司及全體中小股東承擔(dān)。
 

　　除了估值與業(yè)績(jī)承諾風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)的公司自身的經(jīng)營(yíng)基本面隱患也不容忽視，持續(xù)盈利能力存在較大不確定性。首先，行業(yè)賽道風(fēng)險(xiǎn)突出。量羲技術(shù)核心業(yè)務(wù)聚焦超導(dǎo)量子計(jì)算配套技術(shù)與產(chǎn)品，屬于前沿新興科技領(lǐng)域，目前行業(yè)整體處于產(chǎn)業(yè)化初期，技術(shù)落地難度大、商業(yè)化場(chǎng)景不成熟、市場(chǎng)需求尚未全面爆發(fā)，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)度不及預(yù)期將直接導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)，難以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利。
 

　　其次，客戶集中度極高，經(jīng)營(yíng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱。報(bào)告期內(nèi)，量羲技術(shù)前五大客戶收入占比分別高達(dá)86.64%、68.87%，核心客戶依賴度極強(qiáng)。一旦核心客戶縮減采購(gòu)、終止合作或更換供應(yīng)商，公司短期內(nèi)無(wú)法快速開拓新客戶彌補(bǔ)缺口，將直接造成營(yíng)收大幅下滑。同時(shí)，公司業(yè)績(jī)季節(jié)性失衡問題顯著，單第四季度收入占比曾高達(dá)54.21%，全年?duì)I收集中于年末，業(yè)績(jī)分布不均衡，不僅增加了經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)，也為業(yè)績(jī)調(diào)節(jié)、利潤(rùn)波動(dòng)埋下隱患。
 

　　從上市公司治理與股權(quán)結(jié)構(gòu)層面，本次交易將改變公司股權(quán)格局，削弱實(shí)控人控制權(quán)。本次發(fā)行股份完成后，若不計(jì)配套募資環(huán)節(jié)，公司實(shí)控人周振的表決權(quán)比例將從29.33%降至24.48%，股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步分散。實(shí)控人控制力弱化后，公司決策效率、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性或?qū)⑹艿接绊懀赡艹霈F(xiàn)管理層博弈、治理效率下降等問題，不利于公司長(zhǎng)期戰(zhàn)略落地與穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。同時(shí)，上市公司與標(biāo)的公司在企業(yè)文化、管理模式、運(yùn)營(yíng)體系、團(tuán)隊(duì)架構(gòu)等方面存在顯著差異，交易完成后的業(yè)務(wù)整合、團(tuán)隊(duì)融合、資源協(xié)同存在不確定性，若整合效果不及預(yù)期，雙方業(yè)務(wù)難以形成互補(bǔ)賦能，反而可能產(chǎn)生管理內(nèi)耗，拖累整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。
 

　　此外，本次重組交易尚未落地，審批與推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)存在。目前該重組方案仍需通過上交所審核及中國(guó)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)兩大核心流程，監(jiān)管審核周期長(zhǎng)、審核標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，能否順利獲批、具體獲批時(shí)間均存在極大不確定性。在審核期間，資本市場(chǎng)情緒、行業(yè)政策、公司經(jīng)營(yíng)狀況均可能發(fā)生變化，可能導(dǎo)致交易被暫停、中止甚至終止。同時(shí)，漫長(zhǎng)的審核周期也會(huì)引發(fā)公司股價(jià)大幅波動(dòng)，給投資者帶來(lái)二級(jí)市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)。
 

　　值得關(guān)注的是，*ST禾信自身經(jīng)營(yíng)基本面承壓，此前經(jīng)營(yíng)已陷入深度虧損困境，2025年公司營(yíng)收大幅下滑至9939.26萬(wàn)元，同比降幅超五成，歸母凈利潤(rùn)虧損9480.18萬(wàn)元、扣非凈利潤(rùn)虧損9886.80萬(wàn)元，同比虧損大幅擴(kuò)大，疊加年度營(yíng)收不足1億元且凈利潤(rùn)為負(fù)，公司股票被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。此次公司頂著超高溢價(jià)、巨額商譽(yù)、多重經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)跨界收購(gòu)量子科技資產(chǎn)，本質(zhì)上是試圖通過資本運(yùn)作轉(zhuǎn)型新興賽道、改善經(jīng)營(yíng)困境、擺脫退市風(fēng)險(xiǎn)。但整體來(lái)看，本次交易收益與風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重不匹配，高估值、弱約束、多隱患的交易設(shè)計(jì)，讓本次重組的后續(xù)落地及盈利兌現(xiàn)充滿不確定性，未來(lái)上市公司仍將持續(xù)面臨業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)、治理、估值等多重挑戰(zhàn)。
 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本文基于上市公司公告及公開信息整理，不構(gòu)成投資建議。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。